ナビエント Investor update

本日の電話会議にご参加いただき、ありがとうございます。本日は、ナビエントのCEO兼取締役会会長であるエドワード・ブラムソンと、ナビエントのCFOであるスティーブ・ハウバーが同席しています。プレゼンテーションの後、質疑応答のために電話会議を開放します。本日の電話会議では、企業再編に関するプレゼンテーションを参照します。この資料はnavient.com/investorsでご覧いただけます。始める前に、本日の説明には、経営陣が本プレゼンテーションの日付時点で有している現在の予想に基づく、当社の事業に関する予測、期待、将来予想に関する記述、その他の情報が含まれることにご留意ください。プレゼンテーションでは、当社の従来事業および継続事業に関する例示的な財務モデルと記述についても説明します。この説明はあくまで例示を目的としたものであり、将来の業績予想を意図するものではありません。さまざまな要因により、将来の実際の業績は本日説明する内容と大きく異なる可能性があります。

これらの要因については、会社のForm 10-KおよびSECへのその他の提出書類に記載された説明をご参照ください。本電話会議では、コア利益、調整後有形資本比率、およびコア利益に基づくその他各種の非GAAP財務指標を含む、特定の非GAAP財務指標にも言及する場合があります。GAAP純利益とコア利益の完全な照合については、当社ウェブサイトに掲載しているナビエントの第2四半期決算発表をご参照ください。ありがとうございます。それでは、エドに進行を引き継ぎます。

ロジャー、ありがとうございます。また、今朝ご参加いただいた皆様にも感謝申し上げます。昨日発表した当社の最近の組織再編について、オンラインで公開している資料に沿ってお話しします。背景をご説明すると、これは長期的に株主価値を高めるために当社が進めてきた一連の戦略的施策の一つです。そのため、実施した内容の詳細をすべて説明するつもりはありません。開示資料で明確にお伝えできていると考えていますが、資料を進めながら、戦略面の要点をいくつか取り上げます。新しい企業構造について説明している3ページをご覧ください。ここで当社が行ったことは、かなり明確にお分かりいただけると思います。

ただし、重要な点は、現在、当社の2つの事業が別々の法人に分かれており、いずれもSEC登録企業として、今後はそれぞれ個別に財務諸表を提出することです。ここでお伝えしたい本質的な点は、以上です。4ページをご覧ください。これは、組織再編時点での当社の取り組みの規模を示したものです。ナビエント・コーポレーションが保有する資産のほぼすべては、実質的な承継会社であるナビエントLLCに移管されます。現在、新設したアーネスト子会社には、基本的に同社に直接関連する無形資産を移管しています。今後、同社はサービシングとローンの組成を行うため、追加の運転資本が必要になります。アーネストがローンを長期間保有することは想定していません。ローンは市場で売却するか、ナビエントに移管します。

アーネストは引き続き比較的資本負担の軽い事業となり、資本集約型の事業はナビエントLLCに置かれます。5ページの目標のセクションをご覧ください。当社がローンの組成を本格的に再開したのは2024年後半だったため、その成果が表れるのは2025年になってからでした。その結果、レガシー事業と、当社がアーネストと呼ぶ継続事業との違いが、ますます大きくなっています。現時点では両者をさらに明確に区別する必要があると考えています。資本集約度は、その違いの一側面にすぎません。アーネストにより注力するにつれて、同事業は異なる方法で運営され、成長特性も異なります。そのため、事業の成功を測る方法も、今から区別し始めるのがよいと考えています。

レガシー事業については、複数の指標を用いますが、最も重要な指標は、無担保債務の返済後に利用可能な現金となります。アーネストでは、事業を長期的に構築しているため、成功を測る指標は帰属自己資本利益率となります。もう一つ申し上げたいのは、当然ながら、企業価値評価などの観点から、これらの会社を完全に分離すべきだという主張もあります。一方で、現時点では両社を一体に保つべきだという反論もあると考えています。今回の組織再編により、完全分離を決定した場合に必要となる作業の多くは、すでに完了しています。6ページをご覧いただくと、各事業の違いを概説しています。

まず、レガシー事業をご覧ください。6月末時点のポートフォリオは約$40 billionでした。その約4分の3は、現在では組成していない種類のローンで構成されています。そのため、これらを非戦略的と呼んでいます。良好なローンポートフォリオですが、その性質上、規模は縮小しています。ポートフォリオが縮小している場合、継続的に経費を削減していても、営業レバレッジはマイナスになります。もう一つの点は、ポートフォリオの資産の大部分が証券化されていることです。証券化から時間が経つにつれてレバレッジが低下するため、自己資本利益率も低下します。この事業が良くないということではありませんが、自己資本利益率や利益成長を基準に運営するのは、適切な方法ではありません。

ページの2つ目の箇条書きをご覧ください。これは基本的に、毎四半期開示している情報だと思います。6月時点で、どれだけの現金があったかをご確認いただけます。毎四半期、ポートフォリオから見込まれる資金流入を予測しています。証券化された信託債務を差し引いた金額です。このページに新たに加えた情報は、ポートフォリオの想定存続期間にわたる、第三者へのサービシング委託費用です。ご記憶かもしれませんが、2024年には、費用を変動費化するため、サービシングの大部分を第三者に委託しました。現時点では、存続期間全体のサービシング費用は約$600 millionになると見積もっています。また、外部委託していなかった場合、この金額はその何倍にもなっていたはずだという点も、申し上げておく価値があると思います。

いずれにしても、これらの項目をすべて支払った後、間接費と税金を差し引く前の現金は、$5 billion近くになると見込んでいます。最終的にどのような金額になるにせよ、数十億ドルの自由に使える現金が確保でき、成長投資にも株主還元にも充てられると考えるのが妥当だと思います。ただ、7ページをご覧いただくと、現時点で両事業を一体に保つ戦略的な理由はかなり明確です。レガシー事業のキャッシュフローを、まさに成長の初期段階にあるEarnestの資金に充てられるからです。Earnestを見ると、明らかにかなり急速に成長しています。今年の組成額は約$3.8 billionになると見込んでいることがお分かりいただけると思います。

2023年にさかのぼると、おそらく$1 billion未満だったと思います。このように、組成額は大きく伸びています。一方、新たな戦略を開始した際に、より質の高い原資産に注力するという戦略的な転換を行いました。したがって、これは利益率の最適化を目指すものではありません。全体的な効率性と株主資本利益率の最適化を目指すものです。2つ目の枠をご覧いただくと、レガシー事業とは対照的に、Earnestでは成長に伴う営業レバレッジが実際に非常にプラスに働いており、これが効率性を高める要素となっています。もう1つは、資金調達の効率性です。特に原資産の性質が変化したことなどにより、以前よりも証券化におけるAAA格の資金調達比率を高めることができています。

これらすべてが、成長、品質、効率性を重視する戦略に沿ったものです。先ほど申し上げたとおり、現時点では、この戦略はレガシー事業との組み合わせとして適切だと考えています。これまでに何を行い、ある程度はなぜそれを行ったのかについてお話ししました。また、なぜ今それが可能だったのかという点もあります。その理由は数多くあります。ただ、組織再編の理由の一つは、将来的に生じる可能性のある制約に先手を打つことです。ATE、つまり調整後有形自己資本に占める比率は、当社の無担保債務格付けを左右する重要な要素です。かなり単純化して説明しますが、基本的には、有形自己資本が当社の民間向けローンに占める割合です。政府保証付きのローンは除きます。当社の資産の90%程度、あるいはそれ以上が証券化されています。つまり、真正売買として売却されています。

当社は実際にはこれらの資産を保有していません。ただし、GAAP上は連結する必要があります。戦略の変更により資金調達の効率が高まると、必要な自己資本は少なくなります。その結果、連結ベースのATE比率には実際に下押し圧力がかかります。現在の格付けにおける比率の範囲を見ると、8%-12%です。6月末時点では9%でした。次の9ページを見ると、当社が事業を開始した2024年のATE比率は約10%で、範囲のちょうど中間でした。成長を始めてから、比率が低下してきたことが分かります。2027年に直ちに問題が生じるようには見えませんが、このペースで成長を続ければ、2028年頃には確実に制約となる可能性があります。

組織再編は、未売却のローンを主に保有する主体をLLCとすることで、その点に対応するものです。LLCのATE比率が範囲の下限に近づきすぎており、適切な余裕を維持したい場合には、証券化の一部を持株会社に移す選択肢があります。これに伴い、関連する連結レバレッジも持株会社に移ります。これはおそらく、実施時期の問題です。11ページには、企業再編と必ずしも直接関係しない項目がもう一つあります。最初の二つは内容が明らかだと思いますので、説明は省きます。ただし、三つ目は、既存のローン資産に対する考え方の変化を示すものであり、戦略上重要だと思います。