ブラックストーン・モーゲージ・トラスト 2026年 第3四半期 決算説明会

本日は、最高経営責任者（CEO）のティム・ジョンソン、社長のオースティン・ペーニャ、最高財務責任者（CFO）のマルチン・ウルバシェクが同席しています。今朝、10-Qを提出するとともに、業績を掲載したプレスリリースを発表しました。これらは当社ウェブサイトでご覧いただけるほか、SECにも提出済みです。本日の電話会議では、将来予想に関する記述に言及する場合があります。これらは、会社の管理が及ばないリスク、不確実性、その他の要因の影響を受けます。実際の業績は大幅に異なる可能性があります。業績に影響を及ぼす可能性のあるリスクについては、直近の10-Kの「リスク要因」の項をご覧ください。当社は、将来予想に関する記述を更新する義務を負いません。本日の電話会議では、特定の非GAAP指標にも言及します。調整表については、プレスリリースおよび10-Qをご参照ください。

本音声配信はブラックストーン・モーゲージ・トラストの著作物であり、当社の同意なく複製することはできません。第3四半期のGAAPベースの1株当たり純損失は$1.95でした。一方、分配可能利益は1株当たり$0.38、実現損益を除く分配可能利益は1株当たり$0.42でした。数週間前、第3四半期に関して1株当たり$0.47の配当を支払いました。また、取締役会は第4四半期に関して1株当たり$0.30の配当を宣言しました。この配当は、2026年12月31日時点の株主名簿に記載された株主を対象に、2027年1月15日に支払われます。それでは、ティムに引き継ぎます。

ありがとう、ティム。私たちの業界では、引き続き金利が最大の注目材料となっています。10年物米国債利回りは年初から80ベーシスポイント上昇し、今月初めには一時、25年ぶりの高水準に達しました。市場は明らかに、当セクターへの潜在的な影響に注目しています。しかし重要なのは、金利が大幅に上昇した前回と比べ、現在の状況は大きく異なると考えていることです。資本市場は順調に機能しており、CMBSの発行額は今年、世界金融危機後の最高水準に達する見込みです。スプレッドは年初の水準から実質的に変わっておらず、2023年のピークと比べると約40%低下しています。不動産価値については、高い金利が逆風となる一方、継続する需要と新規供給の急減に支えられた堅調なファンダメンタルズが追い風となっています。

その証左として、REITの既存店NOI成長率は3年ぶりの高水準に達しています。また、REITセクターの年初来トータルリターンは約12%となり、10年物米国債利回りが最後に5%に達した2023年の安値からは50%上昇しており、こうした状況がパフォーマンスにも表れています。これらはすべて、不動産のデット市場とエクイティ市場の双方で、流動性が引き続き確保されることを示す心強い兆候です。金利の影響がより大きく表れているのは、2023年以前に行った一部の投資です。前四半期には、ポートフォリオの入れ替えを加速させ、2023年以前のレガシー投資へのエクスポージャーを縮小する方針を説明しました。それ以降、金利上昇の影響を受けやすい一部のローンを先行して売却し、返済を回収し、要注意リストを縮小するなど、大きな進展がありました。

この取り組みは第3四半期のCECL引当金に大きな影響を及ぼしましたが、最近の金利上昇がレガシーローン・ポートフォリオに与える影響は、第3四半期の簿価におおむね反映されていると考えています。今四半期の進捗について詳しくご説明するにあたり、まずローンの売却からお話しします。前四半期以降、金利が上昇する中でも市場の強い流動性を生かし、加重平均価格0.93で約$1 billionのローンを売却しました。これには、合計約$500 millionのレガシーオフィスローン6件と、合計約$200 millionのレガシー集合住宅ローン2件が含まれます。重要なのは、これらのローンの大半がウォッチリストに掲載されていたことで、前四半期比でウォッチリストを60%近く削減し、2019年以来の最低水準まで引き下げることができました。この結果を大変うれしく思っています。ポートフォリオ内のリスク格付けが高いローンやオフィスローンを、先手を打って削減しました。

四半期中に決済したこれらの売却分$250 millionを含め、返済額は合計$2.3 billionとなり、2021年第4四半期以来の最高水準となりました。これらの返済の約90%はレガシーローンによるものでした。この勢いは続いており、今週初めには、$300 millionのレガシーオフィスローンがCMBS市場でプライシングされた後、返済されました。これは、現在の金利環境において、高品質資産に流動性があることを示すリアルタイムの証拠です。10月までのローン売却および返済の状況を踏まえると、前回の決算説明会で言及した、オフィスローンとレガシーローンの年末までの削減目標40%を達成し、場合によっては上回る見込みです。次に簿価についてです。減少の最大の要因は、四半期中に約$800 millionのローンを減損処理したことで、その大半はレガシーオフィスローンとホテルローン1件でした。

前回の決算説明会では、こうしたローンをウォッチリストに含まれる$1 billionの一部として特定しました。これらのローンでは、事業計画の進捗が鈍化し、金利上昇による圧力が強まっていることが見受けられました。これらのローンはすべて2023年以前に組成されたもので、多くの場合、スポンサーは相当額の自己資本を追加投入していました。しかし、予想していたとおり、借り手は現在、資産をさらに支えるための追加資金の投入に消極的です。その結果、これらのローンに対して多額の引当金を計上しました。重要な点として、オフィスセクターでウォッチリストに掲載されているローンのうち、これまでに減損処理および引当計上が行われていないものは、現在$57 millionの1件のみです。BXMTの減損の大半をもたらしたオフィス市場の構造的な課題は、簿価におおむね反映されていると考えています。次に業績についてです。第3四半期の実現損益控除前の分配可能利益は$0.42でしたが、今回の減損による簿価への影響を踏まえてポートフォリオを縮小し、レガシー投資の解決に取り組む中で、今後の業績には圧力がかかると予想しています。

BXMTでは常に優先事項としてきたとおり、魅力的で持続可能な配当の実現に取り組んでいます。今日行う資本配分の決定は、簿価と長期的な収益力に直接影響します。いずれも株主総利回りを構成する重要な要素です。これらすべてを踏まえ、取締役会は第4四半期の1株当たり$0.30の配当を決議しました。

現時点での見通しでは、減損ローンや利回りの低い保有不動産による短期的な業績圧力を考慮しても、来四半期および2027年通期にこの配当を全額カバーできると予想しています。重要なのは、さまざまな信用環境や金利環境を通じて、この配当を維持できると考えていることです。この決定の重要な要素は、魅力的な新規投資や、1株当たり利益の増加につながる負債返済または自社株買いに充てる資本を確保できることです。安定した適切な構成のバランスシートと配当の見直しにより、BXMTは資本を機動的に配分し、株主に強力なリスク調整後リターンをもたらす十分な柔軟性を確保できると考えています。その一環として、第3四半期に$36 millionの自社株買いを実施し、現在の自社株買い承認枠には$110 millionの残り枠があります。

ポートフォリオの再構成が進んだことを踏まえ、引き続き自社株買いを魅力的な資本配分策と捉えています。第一に、保有不動産と減損ローンの帳簿価額は、従前のローン簿価を約30%下回っており、資産価値が約55%下落したことを反映しています。第二に、ウォッチリストの残高は、コロナ禍前以来の最低水準となっています。第三に、ポートフォリオの残りは良好なパフォーマンスを維持しています。オースティン・ペーニャが詳しくご説明しますが、ここには、返済により急速に縮小している従来型のオフィス向け融資も含まれます。こうした状況にもかかわらず、市場はこの先の大幅な下落を織り込んでおり、BXMT株は当社の簿価をさらに$1 billion下回る水準で取引されています。これは、投資家に11%の現在利回りをもたらすと同時に、魅力的な投資機会を提供していると考えています。それでは、オースティン・ペーニャに引き継ぎ、ポートフォリオと投資戦略について詳しく説明してもらいます。

ありがとうございます、ティム。まず、ポートフォリオについて詳しくご説明し、その後、第3四半期の投資活動に触れたいと思います。四半期末時点で、当社のポートフォリオは$17 billionでした。ポートフォリオの約50%は、2023年以降に組成され、リスク格付けが1～3のローンと、ネットリース、銀行ローン・ポートフォリオ、住宅建設業者向けファイナンスへの最近の投資で構成されています。これは年初の3分の1未満から増加しており、ポートフォリオの入れ替えと、より細分化された新たな戦略への分散が大きく進展したことを示しています。ポートフォリオの約14%は減損ローンと保有不動産で構成されており、その帳簿価額は平均して従前のローン簿価を約30%下回っています。これは、担保価値が約55%下落したことを示唆しています。これらの投資の解決と撤退に向けて、引き続き精力的に取り組んでいます。

ポートフォリオのさらに5%を占めるウォッチリストは、前四半期比で56%減少し、現在はコロナ禍以降で最低水準となっています。重要なのは、その残高の半分超が、以前に減損処理され引当金が計上されていたローンであり、スポンサーから相当額の新規エクイティ・コミットメントを得ていることです。最後に、ポートフォリオの約3分の1、すなわち約$5.7 billionは、2023年より前に組成された従来型ローンで、リスク格付けは3以上です。これらのローンは主にオフィス、マルチファミリー、ホスピタリティ向けで、組成から時間が経過しており、異なる市場環境下で組成されたものです。しかし、これらの資産には引き続き十分な流動性が見られます。今年に入ってこのセグメントで約$4 billionの返済を受けており、現在も返済に向けて市場で手続きを進めている案件が多数あります。

これほどの規模のポートフォリオには常に一定のリスクが伴いますが、現時点で確認できる状況を踏まえると、これらのローンのパフォーマンスについて確信を持てる理由があります。もう少し詳しく見ていきます。まずはオフィスです。当四半期末時点で、リスク格付けが3以上の従来型オフィスローンは$2 billionでした。第4四半期に入ってから、これらのローンのうち$340 millionが返済されました。また、現在、さらに$500 millionについて借り換えに向けて市場で手続きが進んでおり、合計でこのローンプールのほぼ半分に相当します。残る$1.2 billionは、投資ポートフォリオ全体のわずか7%に相当し、既存債務の平均デットイールドは12%です。また、市場全般で見られるオフィス市場の回復から恩恵を受けています。米国全体では、純吸収量が5四半期連続でプラスとなりました。これは、新規供給がピーク時から75%近く減少したことを反映しています。