アナリー・キャピタル・マネジメント 2026年 第3四半期 決算説明会

本日の電話会議は録音されておりますので、ご了承ください。念のため申し添えますと、本日の電話会議の資料は当社ウェブサイト（www.annaly.com）でご覧いただけます。本日の電話会議では、実際の業績が大きく異なる可能性のある特定のリスクや不確実性を伴う将来予想に関する記述、および一部の非GAAP指標に言及する場合があります。将来予想に関する記述および非GAAP指標についての重要な情報は、決算発表資料に記載された注意事項をご確認ください。今朝の電話会議には、最高経営責任者兼共同最高投資責任者のデビッド・フィンケルスタイン、最高財務責任者のセリーナ・ウルフ、共同最高投資責任者兼住宅ローン信用部門責任者のマイク・ファニア、エージェンシー部門責任者のV.S.スリニバサン、住宅ローン・サービシング権部門責任者のケン・アドラーが参加しています。それでは、デビッドに引き継ぎます。

ありがとうございます、ショーン。皆さん、おはようございます。第3四半期決算説明会にご参加いただき、ありがとうございます。まずマクロ環境と当四半期の業績について概説し、その後、3つの投資事業についてそれぞれ説明したうえで、最後に見通しをお話しします。続いてセリーナが当社の財務状況を詳しくご説明し、その後、質疑応答に移ります。まずマクロ環境についてですが、米国経済は大規模なAI投資と堅調な消費に支えられ、引き続き底堅さを保っています。労働市場は安定している一方、インフレ率は一部でエネルギー価格の上昇に押し上げられ、FRBの目標を上回っています。債券市場にとって第3四半期は厳しい環境となり、米国債10年物利回りは82ベーシスポイント上昇し、数十年ぶりの高水準に達しました。FRBが2023年以来初めて利上げした後、債券の売りが加速し、市場では現在、来年末までにさらに25ベーシスポイントの利上げがほぼ3回織り込まれています。

金利上昇には、政府債務や多額の社債発行、FRBの中立金利の見直しに対する懸念も反映されていました。これを受け、住宅ローン金利は7.5%に達しました。このサイクルでは、2023年秋に一時的に見られた水準です。そのため、住宅取得の affordability をめぐる課題が続き、既存借り手の金利固定効果が住宅の売買を引き続き抑制するなか、住宅市場の活動は低調にとどまる可能性が高いと考えられます。需要の弱まりが住宅価格を押し下げる可能性はありますが、地域差はあるものの、需給は全体としておおむね均衡しており、借り手の信用力も基本的に健全です。9月に金利上昇圧力が強まるにつれ、金利変動率は大幅に上昇し、インプライド・ボラティリティ指標は、1年半前に政権が当初の関税を発表して以来の最高水準に達しました。これによりMBSスプレッドは拡大し、エージェンシーMBSは大幅にアンダーパフォームしました。

こうした環境下で、当社ポートフォリオの四半期の経済リターンはマイナス7.6%となりました。一方、収益は底堅く、1株当たりEADは$0.80となり、今回も配当を上回りました。一方、経済レバレッジは第3四半期末に5.9倍と、わずかに上昇しました。資本市場では、第3四半期に$443 millionのシリーズI変動金利優先株の償還を発表しました。この償還により、非常に保守的な資本構成を維持できます。また、バランスシート上のレバレッジはより魅力的になっていると考えています。特に、レポによる資金調達が引き続き容易であり、住宅ローン信用およびMSRの倉庫融資枠の条件も改善し続けているためです。関連して、第3四半期にはATMプログラムを通じて普通株を$757 million発行し、その調達資金は優先株の償還とポートフォリオ全体への投資の両方に充当しました。

次に投資戦略について、まずエージェンシーからご説明します。金利の急激な上昇により、MBS市場全体で実効デュレーションが大幅に長期化し、特に負のコンベクシティがより大きい市場領域で顕著でした。その結果、デュレーションのミスマッチが生じ、四半期終盤にはレバレッジの高い一部の投資家による売り圧力につながり、ボラティリティ上昇を背景とするMBSスプレッドの拡大がさらに進みました。当社も住宅ローン関連資産のアンダーパフォームの影響を免れるわけではありませんが、四半期入り時点では、保守的なデュレーション・エクスポージャーと歴史的に低いレバレッジにより、金利とスプレッドの変動に備えていました。当社のエージェンシー・ポートフォリオの時価は若干減少して$92 billionとなり、当社資本の55%を占めましたが、四半期中にMBSを約$2 billion分（想定元本ベース）追加しました。投資活動では、調達した普通株資本の一部を、主に5.5%物と6%物の高クーポン指定プールに振り向けました。

また、前四半期は、当社が高品質な指定プールに配分してきたことの価値が示されました。当社のプールは平均して経過期間が3年半を超え、ローン残高は新規組成ローンの半分未満であり、期限前返済と返済期間の長期化の双方に対する保護を提供しています。住宅ローン金利の上昇に伴い、予想どおり、期限前返済抑制型プールでは元本返済が減少した一方、返済期間長期化抑制型プールでは増加しました。担保の構成と質を背景に、当社ポートフォリオの平均プレミアムは四半期中に小幅に上昇しました。そして第4四半期に入った現在、このアウトパフォームの一部を実現し、主に経過期間の長いプールで$2 billion超を、ボラティリティ低下の恩恵をより受けやすい高クーポンのTBAに入れ替えました。第3四半期末以降、ボラティリティの低下が見られ始めています。

負債側では、金利上昇を受け、全体の金利エクスポージャーを抑制するため、主に米国債先物を利用してヘッジポジションを積み増しました。一方、現在の高い利回りには魅力的な投資価値があるため、第4四半期入り時点では金利エクスポージャーがやや大きくなっています。また、金利上昇によって当社ポートフォリオとMBS市場全体の負のコンベクシティが大幅に低下しているため、デュレーションをやや長めに保有することにも問題はありません。その結果、現在の環境では、資産デュレーションが今後の金利変動に対してそれほど敏感ではなくなると見込まれ、ヘッジのリバランスの必要性も低下します。住宅ローン信用関連では、当社ポートフォリオの第3四半期末の時価は$10.4 billionと前四半期末比でほぼ横ばいとなり、当社資本の23%を占めました。

住宅ローン関連のスプレッドは第3四半期の大半にわたって狭いレンジで推移し、トリプルA格の非QMローンのスプレッドは、他の証券化商品にほぼ連動する形で、四半期末に約10 basis points拡大しました。オンスロー・ベイのコレスポンデント・チャネルは、ロック額7 billion、実行額5.8 billionと、再び好調な四半期となりました。これは、同チャネルの開始から5年以上を経て、四半期の実行額として過去最高です。重要なのは、成長が信用規律を犠牲にしていないことです。現在ロック済みのパイプラインの平均FICOスコアは766、平均LTVは67%です。次に証券化についてですが、第3四半期に7.4 billionの取引を決済し、10月にはさらに2.2 billionの価格を決定しました。アナリーは引き続き市場最大の拡張信用分野のスポンサーであり、2026年にはこれまでに37件の取引で21 billion超の証券化の価格を決定しています。

四半期末以降、新発債市場ではスプレッドが小幅に拡大していますが、私募債市場の底堅さを心強く受け止めており、2026年の取引高は世界金融危機後の最高を記録すると予想しています。次にMSRについてです。当社ポートフォリオの時価は$4.3 billionに増加し、このセクターへの配分は当社資本の22%となりました。当四半期の購入は慎重に進め、時価で約$140 millionのバルク案件1件を決済しました。一方、フローチャネルの取扱高は$50 millionをわずかに上回り、四半期として過去最高となりました。コ・イシュー分野で引き続き市場シェアを拡大しています。市場におけるバルク供給は前四半期比で増加しました。過去1年にわたり詳しくお話ししてきたとおり、現在の住宅ローン業界の動向を踏まえると、年末まで供給は堅調に推移すると予想しています。

この環境は、当社ポートフォリオを責任ある形で拡大する十分な機会をもたらすはずです。年初来、当社は引き続きバルクMSRの最大の買い手です。これは、厚い恒久資本基盤を持つ戦略的パートナーとして、組成業界にもたらす価値を反映しています。MSRの評価額は小幅に上昇し、当社のマルチプルは四半期末に6.15倍となりました。主に金利上昇と現行クーポンMBSスプレッドの拡大が要因です。当四半期の期限前返済率は引き続き非常に低く、4.8 CPRに低下しました。これは、当社ポートフォリオの平均ノート金利の低さ、季節要因、住宅ローン金利の上昇を反映しています。信用パフォーマンスは引き続き堅調で、深刻な延滞率は60 basis pointsを下回っています。エスクロー預金からの健全な収益とあわせ、これらの要因は予測可能なキャッシュフローを支えています。このキャッシュフローは、引き続き当社の他の投資戦略を補完し、EADに重要な貢献をしています。それでは、今後の見通しについてお話しします。

市場には不確実性があることを認識しています。当社は十分な流動性を確保し、慎重なポジションで第4四半期に入りました。機会が生じる中で、資本の保全に注力しつつ、3つの事業間で機動的に資本を配分していきます。エージェンシー事業では、金利見通しの変化に応じて、コールリスクと延長リスクを引き続き積極的に管理しています。一方、現在のスプレッド水準では、新規投資で10%台半ばから後半の魅力的なリターンが得られます。高いボラティリティが続いているものの、エージェンシーMBSの見通しは良好です。スプレッドは、GSEが2025年半ばにポートフォリオをより積極的に拡大し始める前以来の最も広い水準から縮小しています。同時に、債券ファンドへの資金流入が過去最高を記録し、GSE、海外投資家、銀行からの支援も続いているため、市場の需給環境は引き続き良好です。一方、季節要因と一次市場の住宅ローン金利の高さを背景に、供給は限られています。

住宅ローン信用事業では、規模を拡大したオンスロー・ベイのコレスポンデント・プラットフォームにより、質の高いローン債権に直接アクセスでき、資産選定をより細かく管理できます。また、資産担保金融全体で有数の証券化プログラムを支えています。拡大信用MBSの最大の発行体である当社は、ノンエージェンシー市場の継続的な成長に参加するうえで独自の立場にあり、年初来のノンQM債の発行額は約60%増加しています。過去数年間に当社のプラットフォーム全体で行ってきた投資は、事業の拡大、業務効率の向上、規律ある信用リスク管理を支えてきました。最後に、MSR事業では、ノート金利が低く、資産の質が高いという特徴を持つ当社の差別化されたポートフォリオが、サービス提供および借り換え獲得パートナーシップの多様なネットワークに支えられ、持続的なキャッシュフローを生み出し続けています。また今年、当社にはポートフォリオを独創的な方法で拡大する柔軟性と能力があることを示しており、収益とキャッシュフローの特性をさらに高めています。

総じて、相互に補完し合う当社の3つの事業により、高い固定費を伴うローン組成モデルに依存せず、資本を効率的に投じるための複数の道筋が得られます。当社は引き続き慎重に対応していますが、資本を投じるための十分な流動性とバランスシートの余力があります。